海通宏观点评5月物价数据：通胀压力小，货币空间大

　　· 概要·

　　2022 年 6 月 10 日，国家统计局公布 5 月物价数据， CPI 同比稳定在 2.1% , PPI 同比回落至 6.4% 。

　　上月，我们总结了国内疫情扩散对投资、消费、物流的影响在物价上面的几方面反映。从 5 月数据来看，货运物流阻滞的影响已在持续缓解，但服务 CPI 的改善并不明显，出行类消费的恢复仍需时间。 PPI 方面，建筑施工需求对工业品价格的拉动也尚未反映出来，与 5 月的建筑业商务活动 PMI 继续下跌也是比较一致的。

　　往前看，我国存在结构性的大宗商品的涨价压力，包括基建投资发力或逐步对工业品价格形成拉动、部分农产品供需结构偏紧等。但相比当前面临比较大通胀压力的欧洲和美国，我国整体通胀压力明显可控。所以我国货币政策依然存在宽松空间，但作为新兴经济体，货币政策也需要考虑汇率和利率的平衡。

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　　食品跌，核心弱

　　5月CPI同比持平在2.1%，环比由上涨转为下跌0.2%。随着物流货运逐步畅通，食品价格环比明显回落，而核心CPI依然低迷。

　　食品CPI环比下降1.3%，受同期基数影响，同比涨幅扩大至2.3%。进入5月，物流货运阻滞明显缓解，带动鲜菜价格环比大幅下降15%。而猪价延续4月开始的反弹趋势，5月猪肉CPI环比继续上涨5.2%，截至5月27日当周，22省市猪肉平均价已经回升至22.3元/千克，比4月最低时涨幅达18%。我们认为，这一轮猪价的反弹主要受益于压栏惜售情绪高涨导致的供给收紧，以及囤货增加带来的需求走强，涨价持续性或不高，6月猪价仍趋震荡。

　　

　　

　　非食品 CPI 环比小幅上涨 0.1% 。其中，受国际油价带动，我国汽油和柴油价格均上涨 0.6% ，是主要拉动项。从核心和服务 CPI 的恢复情况看，疫情对内需的影响依然在持续。 5 月核心 CPI 和服务 CPI 均环比持平，处在历年同期偏低水平。包括我们看 5 月的服务业商务活动指数，尽管较 4 月回升，但 47.1% 的水平与近年同期差距依然显著。今年以来，我国核心 CPI 同比在基数不高的情况下，依然出现了持续的下滑。不过进入6月，受疫情影响的城市数量继续下降，预计随着疫情影响弱化，核心CPI或可实现小幅修复。

　　展望下半年，受地缘局势影响，海外能源价格大概率继续高位震荡，尤其是像原油价格近期又重回高位（截至 6 月 9 日，布伦特原油现货价回到 129 美元 / 桶）。再加上国内猪价周期性拐点的逐步到来和去年低基数的影响，三四季度 CPI 同比的中枢可能回升到 2.5% 以上。

　　

　　

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　　黑色跌，石化涨

　　5月PPI环比小幅上涨0.1%，同比继续回落至6.4%。分行业看，环比涨幅居前的油气开采、燃料加工、化纤制造等主要都受到国际原油价格的拉动。而在保供稳价政策的作用下，前期持续上涨的黑色产业链行业价格多数转为下跌，比如煤炭采选价格环降1.3%，黑金冶炼价格环降0.5%。

　　4月时受疫情影响，建筑施工活动呈现“旺季不旺”，体现在非金属矿物制品行业PPI的反季节性回落。而5月，非金属矿物制品业PPI继续下滑，环比下降0.5%，意味着基建、地产等施工进程依然受阻，受类似影响的还有黑金冶炼行业。

　　上下游方面，5月生活资料PPI环比上涨0.3%，涨幅较上月有所扩大，主要受食品类和衣着类生活资料价格的拉动。

　　

　　

　　值得注意的是，5月农副产品加工业环比涨幅不小，为0.9%，而且其价格上涨已维持4个月，与CPI中的粮食项价格上涨表现一致。从同比看，截至5月，我国粮食CPI和农副食品加工业PPI同比已分别上涨至3.2%和3.7%。此前我们在专题《全球粮价：还会上涨吗？》中进行过详细分析，尽管在输入性涨价影响下，全年国内粮食价格或易涨难跌，但在储备粮政策的调节下，整体的上涨压力可控，可以关注部分农产品的机会。

　　

　　上月报告《疫情如何影响了价格？——4月物价数据点评》中，我们总结了国内疫情扩散对投资、消费、物流的冲击在物价上面的几方面反映。从 5 月数据来看，货运物流阻滞的影响已在持续缓解，但服务 CPI 的改善并不明显，出行类消费的恢复仍需时间。 PPI 方面，建筑施工需求对工业品价格的拉动也尚未反映出来，实际上与 5 月的建筑业商务活动 PMI 较 4 月继续下降是比较一致的。

　　往前看，我国存在结构性的大宗商品的涨价压力，包括基建投资发力或逐步对工业品价格形成拉动、部分农产品供需结构偏紧等。但相比当前面临比较大通胀压力的欧洲和美国，我国整体通胀压力明显可控。

　　这是由于我国刺激经济的方式和疫情管理与海外明显不同。在2020年疫情爆发、又没有新冠疫苗的时候，我国防控做得最好，但稳增长的重心侧重保供给，需求端、尤其是消费需求始终偏弱，所以当时虽然我国经济快速回升，但通胀压力并不大；而海外的稳增长更加侧重保需求，尤其是美国采取了直接给居民“发钱”来稳定需求的方式。

　　从2021年起，海外在逐渐接种疫苗后，陆续放松疫情防控，经济需求端快速释放出来，而供给端恢复相对缓慢，通胀压力骤然增加；而我国消费需求相对偏弱，房地产需求又逐渐得到管理规范，供给能力有保障，通胀压力就比较有限。所以从通胀角度来说，我国的货币政策依然存在宽松空间，但作为新兴经济体，货币政策也需要考虑汇率和利率的平衡。